巴菲特曾经说过：“投资没那么复杂，只需学好两门课程，一是如何给企业估值，二是如何看待股市波动。”估值是投资的必修课，非常复杂，方法也多种多样，在此不能一一赘述，只想和大家分享一下投资实践中关于估值的几点心得。
传统的价值投资估值方法主要针对资产进行评估，估值的基础是公司资产负债表。其中最具代表性的是价值投资鼻祖格雷厄姆的净流动资产（流动资产减去所有负债）估值法和清算价值概念。沃尔特施洛斯比较完整地继承了格雷厄姆的衣钵，以净资产为估值依据，买入标准为净资产的二分之一或三分之二，最高绝对不会超过2倍市净率。另一位投资大师克里斯托弗布朗的择股标准则是价格低于每股净流动资产的三分之二，市价低于其账面价值。

巴菲特将价值投资的估值方法进行了很大的改进。相对于代表过去和静止的传统估值方法，巴菲特吸收了费雪的成长股投资理念，将公司的成长性作为估值最重要的考虑之一，这就意味着需要将公司未来的盈利能力进行贴现。股神的成功无疑证明了其估值方法更好地体现了公司真正地内在价值，但是问题的关键在于，相对于认真研究一张资产负债表，要较为准确地判断一家公司未来10年甚至更远的表现，实在是太难了。

传统估值方法依据资产负债表，很容易量化，所以可以进行较为准确的定量分析。而一旦把未来的成长性纳入估值，则有很多非常重要的因素难以量化，比如管理团队的能力和水平，企业的商业模式优劣和行业的发展路径等等，因此估值一定是采取定性加定量的分析模式，这也许就是芒格说“从来没见过巴菲特计算公司内在价值”的原因。

巴菲特本人对于内在价值的计算最为详细的叙述出现在1996年致股东信中：“内在价值是估计值，而不是精确值，而且它还是在利率变化或者对未来现金流的预测修正时必须相应改变的估计值。此外，两个人根据完全相同的事实进行估值，几乎总是不可避免地得出至少是略有不同的内在价值估计值，即使对于我和查理来说也是如此，这正是我们从不对外公布我们对内在价值估计值的一个原因。”

对公司未来进行科学合理的估值既是一门科学，更是一种艺术。它需要投资人对行业和商业模式的深刻理解，以及对管理团队等“人”的因素的准确判断和把握。比如我们在研究某个新兴行业中的某个特定公司时，如果我们对行业发展前景比较确定，对标的公司在行业中的竞争优势和市场份额有信心，对创始人的性格特质非常了解，那么我们就可以在业绩起飞前根据行业的容量和公司的市值进行投资，尽管当时投资标的市盈率可能会比较高，但其后的实践大概率证明效果非常好。

九鼎投资几年前也针对投资标的给出了一个总体的判断：未来十年中国经济整体增速大约维持在7%左右，而某些行业增速可以达到15%以上，其中的优秀企业利润增速可以达到20%以上，九鼎的目标就是找出这些企业并参与其中。
我们不应该因为对未来成长性进行估值很困难就放弃对内在价值的研判和应用。事实上，正是这种高难度的思考过程构成了投资人本身投资能力的“护城河”。模糊的正确优于精确的错误，我们虽然无法找到一个完美的公式把企业的内在价值精确计算到小数点后若干位，但是经过各种数据和经验的认真分析和推断，我们可以较为清楚地判断一只股票的价格是高估还是低估，从而在股票价格和内在价值的巨大差异中获利。

　　　沈欺霜　　　＂ 2016-06-20 08:01:02